Đà phục hồi dài bất ngờ này vẫn đang khiến không ít nhà đầu tư bối rối, vì không thể lý giải bằng các chỉ số cơ bản thực tế nhìn thấy được. Mọi thứ vẫn đang hết sức mù mờ, từ khả năng phục hồi kinh tế sau dịch lẫn cơ hội tái khởi động và tăng tốc sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Yếu tố kỳ vọng đang chi phối tất cả các thị trường chứng khoán toàn cầu, bất chấp những phân tích cơ bản vẫn kém tích cực.

Lấy ví dụ ngay tại Mỹ, các tranh luận về thời điểm dỡ bỏ phong tỏa vẫn đang diễn ra. Cùng với đó, các hình thức phục hồi kinh tế - dạng chữ V, chữ W, chữ L, chữ U – cũng không xác định được vì điều nguy cơ nhất chính là liệu có khống chế hoàn toàn được dịch bệnh hay không. Điều quan trọng nhất có khả năng đảm bảo cơ hội khống chế dịch bệnh là có vắc-xin đặc trị, nhưng phải mất hàng năm trời mới có thể đạt được.

Bất chấp bức tranh còn hết sức mơ hồ này, chứng khoán Mỹ vẫn tăng 28,48% kể từ đáy và phục hồi được hơn 50% toàn bộ chu kỳ sụt giảm kể từ đỉnh cao lịch sử giữa tháng 2/2020.

Đối với thị trường Việt Nam, mức phục hồi kể từ đáy là khá chậm so với các thị trường khác, mới đạt 19,18%. Tuy vậy, nếu chỉ tính riêng mức suy giảm và phục hồi trong chu kỳ ảnh hưởng của dịch Covid-19 thì thị trường trong nước lại khá tốt. Dịch bệnh bùng phát trên thế giới là từ tháng 12/2020, nhưng thị trường trong nước đến cuối tháng 1/2020 VN-Index vẫn còn tăng khá tốt và chỉ bắt đầu phản ánh các lo ngại dịch bệnh từ sau khi mở cửa trở lại ngày 30/1/2020. Thị trường chứng khoán Mỹ (dựa trên chỉ số S&P 500) thậm chí chỉ bắt đầu tạo đỉnh giữa tháng 2/2020 và lao dốc rõ rệt vào cuối tháng 2.

Như vậy thị trường trong nước phản ứng với dịch bệnh sớm hơn thị trường quốc tế - điều này hoàn toàn hợp lý vì Việt Nam có biên giới sát với Trung Quốc. Vì vậy khi đánh giá mức độ phục hồi hiện tại có “quá lố” hay không thì nên nhìn vào mức phục hồi so với riêng chu kỳ thị trường phản ứng với dịch bệnh chứ không phải từ đỉnh cao 2019 của thị trường từ đầu tháng 11/2019. Sau khi đã lấy lại được 19,18% kể từ đáy, VN-Index hiện còn thấp hơn so với đỉnh ngay trước khi phản ứng với dịch bệnh (đỉnh ngày 22/1/2020) khoảng 20%.

VN-Index hiện chỉ còn chiết khấu khoảng 20% so với thời điểm trước khi bùng nổ dịch Covid-19.

Khi mức tăng liên tục của thị trường những ngày qua khiến nhà đầu tư trở nên bối rối liệu mức tăng đó có thể hiện kỳ vọng quá mức và chuyển sang trạng thái đầu cơ tâm lý hay không? Thay vì nhìn vào mức tăng kể từ đáy, cũng có thể nhìn vào mức giảm kể từ trước khi thị trường phản ứng với dịch bệnh để đánh giá liệu mức chiết khấu giảm có hợp lý với rủi ro hiện tại hay không.

Chẳng hạn đối với thị trường chung, liệu VN-Index thấp hơn đỉnh 20% là mức chiết khấu rủi ro hợp lý cho dịch bệnh? Tại mức điểm số 789,6 của VN-Index ngày 17/4/2020, hệ số P/E thị trường khoảng 12,3 lần, HNX-Index khoảng 8,4 lần, UpCom khoảng 17,6 lần. Mức P/E này có vẻ “rẻ” nhưng thực tế dựa trên kết quả kinh doanh cũ của năm 2019.

Sau khi cập nhật kết quả kinh doanh quý 1/2020 hay các quý kế tiếp, ảnh hưởng của dịch bệnh sẽ khiến lợi nhuận doanh nghiệp giảm và hệ số P/E chắc chắn sẽ tăng cao hơn nhiều. P/E của VN-Index cuối tháng 1/2020 – thời điểm chưa phản ánh rủi ro dịch bệnh – vào khoảng 16,5 lần. Vì vậy trong 1-2 tuần tới khi kết quả kinh doanh quý 1/2020 xuất hiện, mức định giá cơ bản của thị trường sẽ phản ánh chính xác hơn liệu kỳ vọng hiện tại có “quá lố” hay không.

Đối với cổ phiếu, mức chiếu khấu rủi ro cho dịch bệnh đang thấp hơn nhiều so với VN-Index. Chẳng hạn mức giảm 10% so với thời điểm trước dịch bệnh là quá ít, chỉ tương đương một nhịp điều chỉnh thông thường.

Thế nhưng thống kê sàn HSX hiện chỉ có khoảng 200 cổ phiếu là giảm quá 10%, 150 cổ phiếu giảm quá 15% và 102 cổ phiếu là giảm quá 20%. Nói cách khác, thay vì nhìn mức tăng kể từ đáy thì mức giảm kể từ thời điểm trước khủng hoảng Covid-19 tới giá hiện tại, rất nhiều cổ phiếu đã gần như không còn phản ánh rủi ro dịch bệnh nữa. Đây là điều bất hợp lý vì những tác động của dịch bệnh là điều nhìn thấy rất rõ trong hoạt động kinh tế, trừ số rất ít doanh nghiệp hưởng lợi trong bối cảnh này.

Đà tăng mạnh mẽ của thị trường và cổ phiếu những ngày qua là dựa trên kỳ vọng về những gì xấu nhất đã qua và tình hình sẽ tốt dần lên theo thời gian. Tuy nhiên liệu hoạt động của doanh nghiệp có tốt đến mức tương đương với thời điểm không có dịch bệnh? Kỳ vọng là điều rất khó đo đếm thế nào là hợp lý.

Chẳng hạn một cổ phiếu mà doanh nghiệp chịu tác động từ dịch bệnh nhưng giá hiện tại còn cao hơn cả thời điểm chưa có dịch bệnh thì chắc chắn là đã chuyển sang trạng thái đầu cơ. Khi yếu tố đầu cơ thổi giá đã tham gia thì vấn đề hợp lý không cần bàn nữa./.

Trọng Nghĩa